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现在这家公司,就是股价没涨之前的茅台

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文:初善君

编辑:小表妹

目前的华侨城就是股价没涨之前的茅台,未来不排除股价上涨十倍。话初善君就搁在这里里,期待打脸。

至于逻辑嘛,初善君之前写过两篇了,今天写第三篇,市场依然没有认识到华侨城的投资价值。

1、华侨城的变化

华侨城的2019年年报董事长致辞里,我们第一次看到公司的表态:周转效率提挡加速,2019年西安、潮州、南京等多个项目实现当年落地、当年销售、当年回款。存货快速周转的好处太多了,第一更少的沉淀资金,提高资金使用效率;第二营业收入和利润可以快速增长,此时的华侨城已经不是三五年前的华侨城了。

预收账款的变化。我们可以明显的看到,2016年之前,公司预收账款常年维持在100亿元以内,而2016年之后,预收账款增长明显加速,2016年-2019年预收账款增长率分别为144%、105%、45%和57%。

数据来源:WIND

那么公司的预收账款增长的来源是什么?当然是存货了,公司2015年之前存货余额维持在500亿元以内,2016年开始,公司存货持续快速增长,迅速的从512亿增长至1000亿,增长至2000亿以上。

数据来源:WIND

存货的快速增长来源于拿地金额的快速增长,根据WIND的数据,2015年至2019年,公司权益拿地金额分别为112.10亿元、326.05亿元,207.47亿元、476.67亿元和506.29亿元,持续快速增长。

数据来源:WIND

当然,光拿地多没有用,房地产最重要的是什么,当然是楼面价足够低啊。对于华侨城来说,足够低的楼面价就是它的核心竞争力之一,2018年、2019年,华侨城的楼面价分别只有0.5万元和0.56万元。

再看城市土地分布情况,可以看到华侨城的土地集中在一二线城市,深圳、武汉、南京的楼面价分别为2.17万元、0.81万元和0.89万元,低不低相信大家心里都有数。而且部分城市的楼面价极低,比如西安0.38万元、济南0.18万元、合肥0.38万元、成都0.20万元。这简直就是白菜价好不好。

数据来源:WIND

这种拿地优势的来源是什么?来源于华侨城不是卖房子的,他是在输出自己的文化品牌,比如以欢乐海岸、欢乐港湾为代表的文化旅游综合体项目、以欢乐谷为代表的文化旅游项目。

举个例子,2015年12月,华侨城花了83亿拿下了建邺区河西南部鱼背地块,楼面价7400元,初善君特地去年报查询了一下,该项目2019年销售了24万平方米,销售金额87.56亿元,单价3.6万,赚钱能力真是杠杠的。

数据来源:WIND

正是依靠这种文化输出,公司的毛利率一直维持在非常高的水平。2016年至2019年,华侨城的毛利率高达50%至60%之间,而万科、保利、招蛇均低于40%,远不如华侨城。

数据来源:WIND

回过头来看公司的利润表,2015年公司实现营业收入322亿元,实现扣非净利润43亿元,到了2019年,公司实现营业收入600亿元,实现扣非净利润100亿元。这么算一下,四年一倍的增速,不算快。

数据来源:WIND

券商给出未来三年营业收入的增速在20%左右,净利润增速15%左右。2022年实现1000亿的营业收入,190亿的净利润,差不多三年一倍的水平。说实话,初善君觉得这个利润预测还是有点保守。三年后200亿净利润是大概率事件。

数据来源:WIND

以上是我们看到的华侨城的变化,只不过由于地产公司利润的滞后性,2019年并不明显。

2、经营现金流

很多人都喜欢盯着华侨城的经营现金流,2017年至2019年经营现金流净额分别为-77亿、-100亿、-52亿元,可以用惨不忍睹来形容。

数据来源:WIND

所以华侨城的经营现金流真有那么差吗?我们看另一个体现经营现金流的指标,收现比。华侨城近四年收现比分别为131%、134%、137%和154%,熟悉收现比的小伙伴都知道,这个收现比非常高了,说明公司的现金流非常好。一般的公司收现比也就是116%。

数据来源:WIND

为什么收现比那么高,净现比那么差呢?

原因就是地产公司的特殊商业模式,销售商品提供劳务收到的现金包含了预售房子收到的预收账款,因此非常高。而经营现金流流出里包含了购买土地的支出、本期的各项费用,因此经营现金流流出金额较大,最终的结果就是经营现金流差。

既然公司经营现金流都是负的,如何保证可持续发展呢?当然是靠借款,公司有息负债规模快速上涨,截止2020年Q1,有息负债余额约1410亿元。当然,我们看有息负债率,则几乎维持在30%左右的水平,风险可控。

数据来源:WIND

所以这也是为什么我们看华侨城,不能苛求他分红,经营现金流不为正的公司,有什么资格分红,分红的钱也是筹资的钱啊。

那么问题来了,华侨城的什么时候现金流可以转正?

当他不在跨越式发展,而是稳健发展的时候,那时候,公司的销售回款会持续大幅增加,同时无需跨越式拿地,通过快速周转实现销售回款支持发展,那么他的现金流自然就会是正的。

只是那个时候,华侨城的股价恐怕早就起飞了。

3、华侨城的股价为什么不涨?

我们不禁要思考一个问题,既然华侨城这么牛逼,为什么股价这么弱逼,2016年至今,四年半过去了,股价不仅没涨,而且还下跌了20%。

个人觉得有以下原因。

一是整个房地产板块表现一般,估值较低。龙头万科2015年末至今股价只上涨了20%而已,所以现在的房地产板块估值特别低。这种板块的低估值已经已经体现了未来极低的预期了。

二是华侨城的部分财务数据不好看,比如经营现金流差,比如分红低,这些原因初善君都解释过了。

三是国新的减持。2018年4月,华侨城集团把6.48%的股份转让给国新和诚通,截止目前,诚通持股比例没变,但是国新已经退出前十大股东。当然,国新是国资委下属的资本运作平台,持有非常多的上市公司股权,很多都在减持。此外,部分高管也一直在减持,虽然股份很少,但是印象不好。

总之,股价不涨,说什么都没用。

事实上,情况也在慢慢变化,比如港股通一直在持续加仓,截止6月初,累计持仓达到了12亿,当然,这个数字维持快一年了,个人觉得华侨城如果上涨,离不开港股通的持续增持。目前回购账户持有1.5%,持有市值8亿左右。

目前500亿市值,0.74倍PB,20%的ROE,20%+的成长性,真的是在送钱。

三年之后,一家崭新的华侨城出现在你面前,营业收入1000亿,利润200亿,经营现金流可能有400亿,分红100亿,这个时候,你觉得华侨城值多少钱?

1000亿还是2000亿呢?

所以说,现在的华侨城就是股价没涨之前的贵州茅台,买到就是赚到。

最后,华侨城最大的风险就是房地产崩溃引起的流动性危机,问题是房地产市场会崩吗?至少在可预见的时间内,很难出现那样子的场面。

即使真的出现了房地产崩溃,那么你的资产买什么东西都会大幅缩水,不如现在消费算了。

风险提示:国企管理层变动带来发展风格的变化

拓展阅读:一年二倍的投资机会:华侨城的四个预期差;

华侨城的文旅业务究竟赚了多少钱?

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